La clause de ratchet

La clause de « ratchet », encore appelée clause d’« ajustement de prix », permet:

• à un investisseur, de protéger la valeur de son investissement dans une société (on parle dans ce cas de « ratchet investisseur »), et/ou

• aux fondateurs et à l’équipe dirigeante d’une société, de partager une partie de la plus-value réalisée par l’investisseur lors du débouclage d’une opération de levée de fonds et, dans certains cas, de corriger a posteriori une valorisation trop basse de la société retenue lors de la levée (on parle dans ce cas de « ratchet management », « management package », « intéressement du management » ou « sweat equity »).

Juridiquement, la clause de ratchet peut être mise en œuvre au travers de bons de souscription d’actions, d’obligations convertibles, d’engagements de cession d’actions ou de parité de conversion variable d’actions de préférence.

S’agissant plus particulièrement du ratchet management, les mécanismes utilisés pour sa mise en place consistent le plus souvent en l’émission de bons de souscription d’actions, de BSPCE, d’actions gratuites et, dans certains cas, d’obligations convertibles.

Comment fonctionne la clause de ratchet ?

Ratchet investisseur :

Soit, une opération de levée de fonds dans laquelle les actions de la société sont valorisées à 1000€ par action. L’investisseur investit 1m€ et souscrit, en conséquence, à 1000 actions.

Si la valeur de la société et, par conséquent, celle de ses actions, baisse, l’investisseur bénéficiant d’un ratchet aura le droit de souscrire à un nombre d’actions nouvelles (ou de racheter aux fondateurs des actions existantes) pour un prix symbolique (le plus souvent égal à la valeur nominale des actions), de manière à ce que la valeur réelle de la totalité de ses actions soit égale au montant qu’il a investi dans la société.

Aussi, si lors d'un deuxième tour de table la valorisation proposée est de 800€ par action, l’investisseur aura le droit de souscrire ou de racheter 250 actions supplémentaires (1250 actions x 800€ = 1m€).

En fonction des modalités convenues entre les parties, le ratchet investisseur pourra:

• être « full ratchet » ou « weighted average ratchet »,
• s’exercer sans condition d’investissement supplémentaire ou, au contraire, être subordonnée à une clause « pay to play »,
• jouer uniquement lors du 1er tour de levée de fonds ultérieur, ou lors de toute augmentation de capital future,
• ne jouer qu'à l'occasion d'une augmentation de capital décidée au profit d'un investisseur financier (à l'exclusion d’une émission de titres pour intéresser le management ou au profit d’un partenaire stratégique, tel qu’un industriel qui accepte d’exploiter un brevet et, par la même occasion, d'investir dans la société) ou lors de tout investissement futur dans la société

Les formules de calcul du ratchet et de ses effets peuvent reposer sur des simulations assez complexes, qui tiennent compte de tous les titres donnant accès au capital de la société, des modalités d'exercice du ratchet ainsi que du prix de rachat ou de souscription des actions ratchet de l’investisseur.

Ratchet fondateurs :

Soit, une opération de levée de fonds dans laquelle les actions de la société sont valorisées à 1000€. Si l’investisseur réalise à la sortie une plus value supérieure à un certain seuil (par exemple, 3 x sa mise initiale, soit plus de 3000€ par action), alors les fondateurs et l’investisseur pourront partager une partie de la plus-value au-delà du seuil plancher de retour sur investissement de l’investisseur.

Ce partage de la plus-value est généralement mis en œuvre par l’émission d’instruments financiers (tels que des BSA ou des BSPCE) donnant droit aux fondateurs de souscrire à des actions à un prix inférieur à la valeur des actions au moment de leur vente.

Comme le ratchet investisseur, les formules de calcul du ratchet management et de ses effets reposent sur des simulations complexes, qui tiennent compte de tous les titres donnant accès au capital de la société, des modalités d'exercice du ratchet management, ainsi que du prix de souscription des actions ratchet.

En outre, la mise en place du ratchet management doit tenir compte de la réglementation fiscale applicable au moment de leur émission, qui peut être complexe et/ou contraignante. 

Quel est l’intérêt de la clause de ratchet ?

La clause de ratchet permet :

• de diminuer les risques que prend un investisseur en investissant dans une société
• de résoudre des problématiques de valorisation (trop basse pour les fondateurs ou trop élevée pour l’investisseur)
• d’intéresser les fondateurs au développement de la société.

Comment négocier une clause de ratchet investisseur?

Pour bien négocier le « ratchet investisseur », il convient de comprendre les raisons pour lesquelles il est demandé, ainsi que de rechercher et de proposer des solutions intermédiaires ou alternatives, telles que:

• un prix « plancher » par action en-deçà duquel le « ratchet » sera réduit afin de ne pas anéantir l’intéressement du management
• une durée au-delà de laquelle le ratchet ne pourra plus s'exercer
• des objectifs ("milestones") lesquels, une fois atteints, ne permetteront plus au ratchet d'être exercé
• etc.

Le « ratchet investisseur » peut également être contrebalancé par un « ratchet management », si certains objectifs sont atteints.